第八节 宏观经济与股市，互为晴雨表
利率变动对股市的影响
【巴菲特如是说】
20世纪可以说是美国经济最为成功的100年，在这期间美国和加拿大的人均国民生产总值都在稳步的增加。但由于这期间国家经历了两次世界大战，并且经历了前所未有的经济大萧条，当时美联储的基准借贷利率最高时可达到21%，最低时达到1%，因此我并不十分看重利率这样的浮动因素，但是对于个人来说，利率的增减当然也是很重要，但是不要忘记了的是，无论什么时候你身上的债务也正是你拥有的资产。
——巴菲特
巴菲特认为金融因素极为敏感地影响着股票市场及股票价格。利率水准的变动又是金融因素中最直接和迅速地影响着股市行情的因素。一般说来，股票的价格随利率下降而上涨，随利率上升而下跌。因此，利率的高低以及利率同股票市场的关系，也成为股票投资者据以买进和卖出股票的重要依据。
利率的上升，会导致公司的借款成本增加，使公司难以获得必需的资金，这样，公司就不得不削减生产规模，而生产规模的缩小又势必会减少公司的未来利润。因此，股票价格就会下降。反之，股票价格就会上涨。利率上升时，投资者据以评估股票价值所在的折现率也会上升，股票价值因此会下降，股票价格会随价值的下降而相应下降；反之，利率下降时，股票价格就会上升。此外，利率上升时，银行储蓄和债券会吸引一部分资金从股市流出，从而减少市场上的股票需求，使股票价格出现下跌。反之，利率下降时，储蓄的获利能力降低，一部分资金就可能回到股市中来，从而扩大对股票的需求，使股票价格上涨。
人们也不能将上述利率与股价运动呈反向变化的一般情况绝对化。在股市发展的历史上，也有一些相对特殊的情形。当形势看好时，股票行情暴涨的时候，利率的调整对股价的控制作用就不会很大。同样，当股市处于暴跌的时候，即使出现利率下降的调整政策，也可能会使股价回升乏力。
例如，利率和股票价格同时上升的情形在美国1978年就曾出现过。当时出现这种异常现象主要有两个原因：一是许多金融机构对美国政府当时维持美元在世界上的地位和控制通货膨胀的能力有一定的疑虑；二是当时股票价格已经下降到极低点，远远偏离了股票的实际价格，从而使大量的外国资金流向了美国股市，引起了股票价格上涨。
鉴于利率与股价运动呈反向变化是一种一般情形，投资者就应该密切关注利率的升降，并对利率的走向进行必要的预测，以便抢在利率变动之前，就进行股票买卖。
对于我国的投资者而言，在对利率的升降走向进行预测，应该关注的几项变换包括：一，贷款利率的变化情况。由于贷款的资金是由银行存款来供应的，因此，根据贷款利率的下调可以推测出存款利率必将出现下降。二，市场的景气动向。如果市场过旺，物价上涨，国家就有可能采取措施来提高利率水准，以吸引居民存款的方式来减轻市场压力。相反如果市场疲软，国家就有可能以降低利率水准的方法来推动市场。资金市场的银根松紧状况和国际金融市场的利率水准。三，国内利率水准的升降和股市行情的涨跌也会受国际金融市场的利率水准的影响。在一个开放的市场体系中是没有国界的，海外利率水准的升高或降低，一方面对国内的利率水准产生影响，另一方面，也会引致海外资金退出或进入国内股市，拉动股票价格下跌或上扬。
通货膨胀对股市的双重影响
【巴菲特如是说】
我们实际上是存在怀疑的，为什么长期的固定利率的债券仍然能够在商场上存在。当我们确信美元的购买率在变小的时候，这些美元包括政府发行的其他货币在内，都难以再做为长期的商业风向标。与此同时，长期的债券最终也会沦为壁纸，对于拥有2010年或2020年到期债券的持有人来说，他们的处境是很困难的。
现在的利率已经反应出了较高的通货膨胀率，这使新发行的债券对投资者有了一些保障，这时导致我们错过债券价格反弹获利的机会，正如我们并不愿意用一个固定的价格预售出自己手中的2010或2020年的一磅喜斯糖果或一尺伯克希尔生产的布料一样，我们同时也不会用固定的价格预售出未来40年的金钱使用权。
——1979年巴菲特致股东函
巴菲特认为影响股票市场以及股票价格的一个重要宏观经济因素是通货膨胀。这一因素对股票市场的影响比较复杂，它既有刺激股票市场的作用，又有压抑股票市场的作用。通货膨胀主要是由于过多地增加货币供应量造成的。货币供应量与股票价格一般是呈正比关系，即货币供应量增大或缩小会使股票价格上升或下降，但在特殊情况下又有相反的作用。
例如，如果食品价格的快速上升和居民收入的加速上涨，一定会给消费品的价格带来一定幅度的上涨。不仅如此，一些产能巨大，供应略大于需求的耐用消费品行业也会受到一些正面影响，比如轿车。自06年3月以来，乘用车终端销售价格基本持平，没有出现03、04年那样的巨大跌幅。再拿服务业为例，典型的代表是航空服务业，随着物价的上涨，居民收入的增加自然带动了服务量的增长，
民航08年前两个季度客座率同比和环比都有一定程度的增长，2季度客座率环比上升1.8%，同比上升1.5%。CPI指数的全面上涨也导致票价不断上升，07年国际票单价明显高于06和05年。而申银万国机票价格指数（根据申银万国证券研究所全年出差机票折扣加权计算）也显示，06年研究所普遍能够获得7折左右机票，今年机票折扣率上升到8折。最热门的京沪航线夏季以来全部是全价票。这样自然会带动股价的上涨
此外，观察海外钢铁价格指数，发现欧洲和亚洲钢铁一直强劲。亚洲钢铁价格指数甚至在07年的5月还创下了历史新高，但中国钢铁目前价格距离历史高点还有20%的差异。
而中国与德国钢铁价格差异已经达到22%，中美之间的钢铁价差也达到15%。即使考虑出口退税率不断下调直至取消，这种价格差异也暗示国内钢价可能继续上升。
但是，对于投资者而言，还应该看到通货膨胀的双面影响才能够抓住股价的正确的变动方向，股价升降的另外一个重要原因是货币供应量的增减
货币供应量增加会使多余部分的社会购买力投入到股市，从而把股价抬高；反之，货币供应量减少会使社会购买力降低，投资就会减少，股市陷入低迷状态，因而股价也必定会受到影响。而另一方面，当通货膨胀到一定程度，通货膨胀率甚至超过了两位数时，将会推动利率上升，资金从股市中外流，股价下跌也成必然。
也就是说，通货膨胀对股票市场的作用是刺激型时，股票市场的趋势与通货膨胀的趋势一致；而其作用是压抑型时，股票市场的趋势与通货膨胀的趋势则是反向的。
经济政策对股市的影响
【巴菲特如是说】
在过去的一年是非常奇异的一年，而我们的经济面对的是金融风暴。我认为政府做出了正确的决策，及时的行动。但是政府未来的前景还是困难重重的。因为经济经历过金融风暴，所以没有人可以要求完美的回报。
——2008年年度股东大会巴菲特的讲话
巴菲特在描述了他短期的痛苦之后，还是依然对长远的前景保持着乐观的信心。但实际上在金融风暴发生的这一年对于巴菲特先生来说是非常艰难的一年，他的巴郡公司的投资价值损失了10%。而他本人的财富也减少了250亿美元（170亿英镑）。在2008年
巴郡公司的表现是过去四十年以来最差的一年，比如，他在2008年买下了石油公司Conocohillips的大笔股票，而没多久石油价格的暴跌使他损失了30亿美元。虽然，面临着这么多的损失和困难，但是巴郡公司和同样在过去一年里损失惨重的其他投资公司相比，还是相对较好的。而巴菲特先生也表示他将会长期持有他所有的投资直到经济回升，也就是说直到他的投资赢利为止。
可见经济环境对股市的影响是极为严重的。但是在这种经济环境下，往往能够得到国家的经济政策的刺激，这样股市的表现就能够有所转变。通常所说的经济政策包括货币政策和财政政策。
1．货币政策对股市的影响
货币政策是政府调控宏观经济的基本手段之一。由于社会总供给和总需求的平衡与货币供给总量与货币需求总量的平衡相辅相成，因而宏观经济调控之重点必然立足于货币供给量。货币政策主要针对货币供给量的调节和控制展开，进而实现诸如稳定货币、增加就业、平衡国际收支、发展经济等宏观经济目标。
货币政策对股票市场与股票价格有着非常大的影响。宽松的货币政策会扩大社会上货币供给总量，对经济发展和证券市场交易有着积极影响。但是货币供应太多又会引起通货膨胀，使企业发展受到影响，使实际投资收益率下降。紧缩的货币政策则相反，它会减少社会上货币供给总量，不利于经济发展，不利于证券市场的活跃和发展。另外，货币政策对人们的心理影响也非常大，这种影响对股市的涨跌又将产生极大的推动作用。
2．财政政策对股市的影响
除货币以外政府调控宏观经济的另一种基本手段是财政政策。财政政策对股市的影响是不可忽视的。下面从税收、国债两个方面进行论述。
（1）税收
税收是国家为维持其存在、实现其职能而凭借其政治权力，按照法律预先规定的标准，强制地、无偿地、固定地取得财政收入的一种手段，也是国家参与国民收入分配的一种方式。通过税收总量和结构的变化，国家财政可以调节证券投资和实际投资规模，抑制社会投资总需求膨胀或者补偿有效投资需求的不足。
对证券投资者的调节可通过税收杠杆来实现。即通过对证券投资者的投资所得规定不同的税种和税率来影响投资者的税后实际收入水平，从而起到鼓励、支持或抑制的作用。一般说来，企业从事证券投资所得收益的税率应高于个人证券投资收益的税率，这样可以促使企业进行实际投资即生产性投资。税收对股票种类选择也有影响。不同的股票有不同的客户，纳税级别高的投资者愿意持有较多的收益率低的股票，而纳税级别低和免税的投资者则愿意持有较多的收益率高的股票。
高税率会对股票投资产生消极影响，因为税征得越多，企业用于发展生产和发放股利的盈余资金越少，投资者用于购买股票的资金也越少，投资者的投资积极性也会下降。相反，低税率或适当的减免税则可以扩大企业和个人的投资和消费水平，从而刺激生产发展和经济增长。
（2）国债
国债作为一种财政信用调节工具对股票市场也有着重要的影响。首先，国债本身是构成证券市场上金融资产总量的一个重要部分。由于国债的信用程度高、风险水平低，如果国债的发行量较大，会使证券市场风险和收益的一般水平降低。其次，国债利率的升降变动，严重影响着其他证券的发行和价格。当国债利率水平提高时，投资者就会把资金投入到既安全、收益又高的国债上。因此，国债和股票是竞争性金融资产，当证券市场资金一定或增长有限时，过多的国债势必会影响到股票的发行和交易量，导致股票价格的下跌。
投资者应该注意的是，虽然货币政策和财政政策对股市的调节起着重要的作用，各种费率的改变能够对股民的切身利益起到直接性的刺激作用。比如在中国表现更是如此，在慢牛或是熊市中，就算是在小的费率调整也能给股民带来偌大的欢声笑语。因为中国的股市还没有完全成熟，由经济政策引发股民的心理上的影响也是不容忽视的，所以在经济环境改变的情况下，投资者应该密切关注经济政策对股市产生的影响。
汇率变动对股市的影响
【巴菲特如是说】
截止到2003年年底，伯克希尔公司共持有的外汇部分达到了214亿美元，投资组合分散到了12种外币上，在2003年，我说过类似这样的投资还是头一次，在2002年以前，伯克希尔和我都没有买卖过外汇。但是更多的迹象表明，目前我国的贸易政策将为以后几年的汇率上不断的施加压力。
……
但是，我们国家如今实行的贸易政策最终会将美元拖垮。美元的价值现在已经出现了大幅的下滑，并且还没有任何转好的迹象。如果政策不该，外汇市场脱序的情况仍然会不断地发生，并且在政治和金融上产生一定的连锁反应，虽然没有人能够保证会有多大层面的影响，但是政治家们不得不看到这个问题的严重性
——2004年巴菲特致股东函
从上面的表述可以看出，汇率的变动直接影响着外汇行情，并且外汇行情对股票的价格又有着相当大的影响。十分“爱国”的巴菲特，其生平的第一次投资外汇的是2000年的国会报告，在这份报告长达318页的贸易赤字的评估报告指出，美国一年的贸易赤字达到了2630亿美元，然而在2004年贸易赤字就已经达到了6180亿美元，创出了历史新高。一般说来，当一个国家的货币是实行升值的基本方针，股票价格会紧跟上涨，一旦其货币贬值，股票价格就会下跌。所以外汇的行情会带给股市很大影响。
