王星vincent，发表于2012\8\10
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上月的雪球用户深圳聚会，我们有幸请到了老任@renjunjie 来和大家分享《新储蓄运动——为什么现在投资股票比储蓄合算》。现特把现场Q&A环节整理如下，供没能到现场的朋友们参考。
主要观点：
1）储蓄是高风险，低回报；股票是低风险，高回报；
2）股票有三种风险：非系统风险、系统风险、自己非理性操作风险。如果拿5～10年以上（前提是好企业），你后两个风险就没有了；
3）基金经理其实水平蛮高的，只是他拿不住。为什么他拿不住？不是他拿不住，是因为他背后的公司让他拿不住；
4）价值投资的精髓就一条，就是你要懂企业；
5）不要买管理，管理是很不靠谱的，就买商业模式；
6）不能说因为企业自己都看不懂自己，就说价值投资是没有用的；
7）我有个主张，你没有3～5年的功课，不要买股票。
关于新储蓄运动的完整观点，请见@renjunjie 之前的系列文章：
新储蓄运动1http：//xueqiu.com/9206125741/22039331
新储蓄运动2http：//xueqiu.com/9206125741/22043725
新储蓄运动3http：//xueqiu.com/9206125741/22047959
新储蓄运动4http：//xueqiu.com/9206125741/22055245
主题：《新储蓄运动——为什么现在投资股票比储蓄合算》
时间：2012年7月28日 地点：深圳福田区凤凰大厦一层咖啡厅
主讲人：@renjunjie
问：新储蓄运动的风险怎么样控制？
答：我刚才说的，之前大家觉得股票收益为什么比存款高呢？是因为你是高风险。但实际上在一定轨迹下，我们得出的结论正好相反：就是储蓄它说是“低风险，低回报”，我们的结论它实际上是“高风险，低回报”。而股票说是“高风险，高回报”，它实际上是“低风险，高回报”。这好像不可思议，但要满足几条：第一条是你一定要选好企业，而且不能太贵；第二是你观察的时间，就是说买入持有的时间不能太短。储蓄嘛，怎么也得储个5年10年的。前提不是说我买了以后不管了，你一年怎么也得看这么几次吧。然后就那么放着，放着会出现什么问题呢？你会在股票风险（上有很大收获）。
我们说股票有三种风险：（1）非系统风险；（2）系统风险；（3）自己非理性操作风险。如果你拿个5～10年以上（前提是好企业），你后两个风险没有了。因为系统风险是时间的函数，时间越长，系统风险越低。非理性操作风险，就是你不断买卖，熊市来了，哭了卖出去，牛市来了追进来。这两条没有了，你就剩一条了，等于你把你100%的精力拿来去挑企业和评估价格。这说起来容易，做起来难。
问：选择优质企业的标准是什么？
答：我们这个新储蓄运动，要花大量精力去选择企业。要提倡这个运动，要花很多时间推广这个运动。今天简单讲，其实就巴菲特那四条：
（1）做你了解的——雪球上不是有个流行语，不懂不做嘛；
（2）有长远的经济前景；
（3）管理层要信得过——但这一条在中国要打个折扣，如果严格按照老巴的标准，在中国挑企业比较难；
（4）价格不要太贵。
问：这几个因素，别说普通老百姓了，就算基金经理也不太明白。
答：我倒不是很赞同基金挑不到好公司。基金经理其实水平蛮高的。但为什么基金换手率高，这是一个机制模式问题。其实基金经理也好，证券分析师也好，他们挑好公司的能力不低的，只是他拿不住。为什么他拿不住？不是他拿不住，是因为他背后的公司让他拿不住。第二点，一般散户是不是挑不到好企业？我不这么看。你说一百个散户，有多少能挑到好企业，我觉得10～20个是没问题的。你看你周围的人，其实很多人在研究公司方面做了很多功课，我是讲业余人士，他们功课的深度一点都不浅，问题在于他拿不住。除了研究，另一个功课是你要事先想明白为什么我拿了好企业以后不卖，不管你价格多高我都不卖。除非有一个前提，就是你厉害，说我能知道什么时候价格高了，你有能力把它卖掉。我们书里也有写，因为就算巴菲特也没这个能力，后来他都后悔买错了，我不排除我们在座的有比巴菲特厉害的，但是概率比较低。你要做功课，为什么我买了以后不要动。
问：很多时候，企业基本面会发生很大变化。比如$诺基亚（NOK）$很好的公司，很快就变坏了。$苹果（AAPL）$很坏的企业，后来又变好了。那到底怎么判断企业好坏？
答：再说一个比较虚的话。很多人都问巴菲特一句话，什么是价值投资的精髓？老巴每次都说一句话：没有什么公式，就一条，就是你要懂企业。怎么懂企业呢？简单来说，什么叫懂企业，就是了解它。你懂诺基亚，那你就买了。很多人懂苹果，但我不懂，我就没买。我懂什么呢？我懂葡萄酒，我懂白酒，那我就买了。第二点就是要有长远的经济前景，怎么评估呢？这是有技巧的。
问：很多时候其实企业自己都不懂自己，作为外部投资者你怎么懂它？
答：这种观点在市场上很流行。我举个例子，我有一只股票拿了10年了，给我的回报非常高，但是我告诉你，这个企业的副总我认识，当然不是因为我认识才买的，是碰巧认识的。每次我见他，他都和我说，这个企业你别买，很烂的一个企业。我要说什么呢，就是你不能说因为这个企业看不懂自己，你就说价值投资是没有用的，是自欺欺人的。
问：你怎么样了解企业？
答：我不能说我很懂企业。老巴的高度我这辈子也达不到。我觉得作为一个个人投资者，你通过这个模式尽量了解企业，然后拿着不动，是能成功的。我自己有几条经验：（1）你要看企业的商业模式。我们很流行买公司就是买管理。但我觉得不要买管理，管理是很不靠谱的，就买商业模式。比如茅台，商业模式是什么？这个商业模式会不会因为地方政府的干扰和总经理的换届受到干预？中国很多企业都是这样。这个是最重要的一条。（2）你要看它的盈利模式，它是怎么盈利的，它是一般竞争的、垄断的，还是消费独占的？这就是差异。
问：其实一种成功的商业模式也可能很快就被更新的商业模式替代，但大部分之前是看不出端倪的，您怎么看？
答：说老实话，这个争来争去，可能争不出结果。大家说我一句懂企业，说得很轻浮。我做股票十几年了，做下来了，自己有些体会，自己就去做了。如果你不信，不要做就好了，可以投资一些别的。关键是要信这个方法。你说我说服你，说你怎么能懂企业，可能三天三夜也说不清楚。
问：您有没有测算过新储蓄运动大概的年收益率？
答：我们把目标回报定在12%。当然也可能低，也可能高。我们这个周期是5～10年，优质企业是5年，指数是10年。我们10年一看的目标，就是12%，可能低，可能高。当然这是绝对回报，我们还有相对回报目标：一是你要高于固定收益，二是要高于通胀，三是要高于指数1～2个点。如果做指数可能难一些。但如果做优质企业股票，储蓄个五六只还是有很大可能的。
问：省略。
答：系统风险是时间的函数，不是拍脑袋的。中国股市20年，西方股市200年，100年，如果你有数据的话，你自己做个实证，就会得出这个结论的。你如果不去做实证，你股票就拿不住。怎么做功课？你把各国的指数以10年做一个滚动期。你做完以后，就会得到我的结论：系统风险是时间的函数。你没做功课，可能会说中国怎么能是系统风险是时间的函数呢？说什么政策市啊，国家干预啊，经济问题，政治问题，一大堆，吓得你都不敢买股票了。如果叫你自己去做功课，就不一样了。我有个主张，你没有3～5年的功课，就不要买股票，像你这么年轻，二三十岁，你急着买股票干什么呢？像这位老先生说的，你懂股票你可以做一辈子。像老巴做到现在还在学习呢，80岁了。不是说你要到80岁才去买股票，但是你要做5年的功课，为什么要买好企业？怎么买好企业？为什么我不要动？你要做5年功课以后，才开始买好股票，所以不要着急。
问：整体对于银行业，从长远角度看有没有机会？
答：你要问我，肯定银行业是有机会的。但这也不是所有银行都一样，因为现在银行已经开始走差异化路线了。如果说以前银行都一样我同意，但从前两年银行已经开始差异化了。另外，银行这个事情，对具体来说，比如不良贷款率，争来争去，谁也说不过谁。总之做银行有个指标，就是ROA。它会有个影响因素，你要算一下ROA最坏到什么程度，这要自己做功课。第二个问题，ROA乘以总资产就是每股收益，你要看银行资产未来几年会不会停滞，甚至下降。大家的看法是ROA下降是肯定的，但是ROA下降的速度是慢于总资产上升的速度的。如果一个快，一个慢，那最终净利润还是往上走的。如果利润还往上走，那我们就有三个回报了。如果利润还在增长，哪怕是5%～6%，我们预计是12%左右，这就是第一个回报。第二个回报，股息回报。第三就是市场回报，比如现在是PE5倍，未来是十几倍，就有个复利。你三个加一起，我们算了个回报就是20%多。
现在说银行，只要到具体问题，不是说不清楚，很费劲。你要算呆账到什么程度，会影响净资产。但是我们说就算银行真爆掉了，影响了净资产了，问题来了。你就算影响当年净资产，那第二年呢？老巴投资富国银行就是嘛，爆掉了。但他就说我不看当年的业绩，第二年他还是个好银行。所以银行你不能光看呆账把他侵蚀了，不说能不能侵蚀，哪怕侵蚀了，第二年、第三年呢。其实银行也是不断进步的。我举个例子，我原来是搞银行监管的。原来除了$中国银行（SH601988）$，其他银行什么外汇业务，怎么做大家都不知道。说外资银行来了，大家都说狼来了。但你看现在哪家银行死了？活得非常好。其实我也不主张买银行，因为银行的问题确实比较多。
问：老巴之前写过一篇文章，说股票其实和债券很像。您怎么看通货膨胀对储蓄、债券和股票的影响？
答：老巴意思是股票是有债券的特质，属于类固定收益，他认为股票就是一个带股息的债券。你说通胀和债券的影响，就是另外一个问题了，这问题扯了100年了，1924年有个叫Edgar Lawrence Smith（埃德加·史密斯）的人，写了本书，很有名，老巴推荐的。他做了个试验，他试验的初衷是要证明给大家看，买债券比买股票好。结果做了几年研究下来以后，结果正好相反。他最后得出结论是为什么债券不行，是因为它对通胀无能为力。为什么股票就好？是因为股票是可以转嫁（通胀）的。当然这是平均来讲，有些能转，有些不能转，优秀企业更可以。拿茅台举例，它出厂价格指数一直在涨，毛利率是不变的，你要有定价权的话，怎么能怕通胀呢？华侨城怕通胀吗？你涨得快，我门票比你涨得还快，我房子卖的价格更高，这种企业很多。股票是能转嫁通胀的。通胀是全球现象，我们有八个字，无处不在，无时不在。这种情况下，更不能做固定收益了，要做非固定或者准固定收益了。
