(一)特殊的市场定位及上市要求
世界各国和地区的二板市场(如美国的NASDAQ、英国的另类投资市场AIM、新加坡证券交易及自动报价系统SESDAQ、中国香港创业板市场等)大多数以“增长潜力”为定位主题,其主要服务对象为成长性好、发展前景广阔的中小型科技公司。
NASDAQ及欧洲主要二板市场如EASDAQ(欧洲证券商协会自动报价系统)和Euro-NM(欧洲新市场)的上市公司所处行业均以软件、生物工程和微电子技术为主。相比之下,主板市场主要为较大型及基础较佳的公司筹集资金。因此,主板市场的上市标准相对严格。就中小型高科技企业而言,因企业规模较小,基础稍逊,不确定因素较多,主板市场的上市标准对它们而言显得过于苛刻。二板市场较低的上市要求迎合了它们的需要。通过比较可以很容易发现,世界主要二板市场对上市申请人的企业规模、以往业绩、经营盈利等方面的要求均较主板市场宽松得多。
(二)上市企业的整体风险比较大
高科技企业本身基础较薄弱,它们可能要在一些尚未被开垦的领域寻求发展,因而,它们在产品开发及开拓市场过程中遭遇失败的可能性较大。另外,二板市场较低的上市要求也可能被一些质量较次的公司所利用。这些因素均会造成二板市场上市公司的整体风险远高于主板市场。这一关键性的区别决定了二板市场在投资人类别、交易机制和监管取向等诸多方面的差异。可以说,正是高风险性致使二板市场必须在很大程度上独立于主板市场。
(三)以机构投资者为主的市场
对投资人而言,二板市场风险偏高。因此,二板市场主要针对那些有能力对公司的业务情况以及所涉及风险做出透彻、客观评价的投资人(即专业投资人和充分了解市场的散户投资人)为对象。二板市场的运作理念是“买者自理”。证券监管部门向投资人提供的指引也包括明显的风险警告。世界各国许多二板市场的交易制度特别为资金量较大且熟悉投资技巧的专业投资人(尤其是机构投资者)而设,以防止许多不太了解市场的投资者盲目投资于二板市场,以免造成不必要的损失。这些措施包括提高最低交易数额及限制投资人身份等。另外,有些二板市场对股东出售股权加以限制,并在特殊情况下发出成交单警告通知。
(四)严格的信息披露制度
由于二板市场上市公司的不确定性因素较多,因此,二板市场的上市公司应对公司信息做更为详尽、充分、及时的披露。如中国香港创业板市场规定:发行人在上市之初,除需要按照主板市场上市规则进行信息披露外,还须额外进行两项重要信息披露——活跃业务陈述及业务目标陈述。这两项额外信息披露的目的在于:其一,让有兴趣的投资人可以取得有关资料以判断申请人的业务日后是否会有良好发展;其二,防范过分激进的发行人及公司发起人取得二板市场的上市地位。如美国NASDAQ市场要求上市公司应披露季度报告及重大消息,另外,中国香港创业板市场也规定其上市公司的持续披露责任中应增加编制季度财务报表。
(五)特殊的保荐人制度
保荐人在为二板市场建立信心方面扮演了一个关键角色。因此,二板市场保荐人必须具备高度的专业水平。通常,监管部门对二板市场上市保荐人的要求较主板市场保荐人更为苛刻。保荐人的主要责任在于以一个独立的专业团体的身份,确保申请上市的公司完全符合二板市场的上市规定,所有上市文件均完全符合二板市场上市规定,并且公司已对所有重大事项和必要信息做出了充分披露。此外,二板市场上市公司往往要在更长的时期内保留保荐人。如中国香港主板市场申请人上市后,公司须聘有保荐人的规定即告终止,而创业板市场的发行人须于上市后至少两年内保留一名保荐人。NASDAQ规定保荐人须留任5年,为确保保荐人符合规定的要求,主管机关将定期对保荐人进行评估和考核,以确定其是否具有保荐资格。
(六)先进的交易系统
二板市场的交易往往不如主板市场活跃,如果采用计算机自动撮合成交的买卖盘驱动制,很可能造成市场的流动性和连续性欠佳。有鉴于此,世界各地许多二板市场全面采用依报价驱动的系统(Quotation Driven Maker),包括美欧四大高科技产业证券市场(NASDAQ、EASDAQ、AIM、Euro-NM)在内。报价驱动系统又称做市商制度,在这样一个交易机制下,相互竞争的做市商(Com-peting Market Maker)为其所负责的股票挂出买卖双向报价,投资人即按此报价以做市商为对手进行交易,每只股均有几名做市商,为同一只股票报价的做市商互为竞争对手。如NASDAQ市场每只股票必须有3名以上活跃的做市商。做市商制度较好地维持了证券的流动性、价格公正性及市场连续性,并大大控制了二板市场的投机心理和投机可能性。从这一角度来说,二板市场不宜采用主板市场的交易制度。当然,为节约交易成本,二板市场可考虑采用主板市场的结算及交收设施,两个市场可采用联合形式。
(七)以信息披露为核心的监管取向
与主板市场相比,二板市场往往波动性较大、股份流动性偏低、公司倒闭及破产的可能性较高。因此,二板市场的监管理念以加强信息披露为本,这有别于主板市场以公司本身条件为本的监管取向。
四、创业板市场的功能和作用
由于二板市场与主板市场之间存在着前面所述的诸多差异,导致了二板市场的功能和作用与主板市场相比也有着其特殊的地方:
(一)二板市场的市场交易容量的伸缩性,缓解了证券市场扩张期的风险
证券市场的发展往往是不平衡的。一般来说,有固定交易地点的证券交易所的扩容能力是有限的。当一国的证券发行量迅猛增长时,证券市场上的交易不会以相同的速度增长,否则容易导致发行市场和交易市场发展的不平衡。因此,如果仅以加快证券上市的速度来解决证券市场容量不足的问题,则有可能会因证券交易所的超负荷运营而诱发证券市场的风险。
但二板市场则不同,由于没有固定的交易场所,二板市场的扩容能力几乎是无限的。如果把大量新发证券分流到二板市场进行交易,充分利用二板市场的市场交易容量的伸缩性,在一定程度上可以起到化解证券市场的潜在危险的目的。
(二)二板市场的自由性,加快了资本社会化的进程
随着经济的不断发展,社会公众手里拥有的闲散资金量也在不断地扩大。如何把巨额闲散资金变成资本投资,是一国经济发展和社会稳定过程中需要解决的一个重要问题。作为证券市场的一个重要组成部分,二板市场具有提高社会公众从事投资的热情和从根本上改变公司资本结构和经营机制、提高资源配置效率的重要作用,从而可以使资本的社会化程度越来越高。
(三)二板市场促进了新兴产业的成长与发展
国际经验表明,由于新兴产业在总体上是一个高收益、高风险的产业,二板市场这种直接融资方式在促进高科技产业等新兴产业发展中的作用主要体现在以下几个方面:
第一,从融资效率的角度来看,资本市场和直接融资可以为高科技产业发展提供一种高效率的融资机制。在这种融资机制下,既能保证资金筹集与使用过程具有较高的透明度,避免了间接融资时的黑箱操作和与此相联系的高风险、低效率,促使将社会资金配置到生产效率最高的企业,又能通过股票二级市场的流动性,实现投资期限的转换,将投资者进入股市的短期资金来源转换为一级市场上对上市公司的长期投资,保证充足的长期资本供给,改善企业的财务结构,降低企业的财务风险。
第二,从激励机制的角度来看,资本市场和直接融资能为成功的高新技术的研究与开发提供巨大的刺激和示范效应。通过公司的成功运营和成功上市,公司的创建者能够获得较高的创业利润和较高的社会声誉,从而能够鼓励更多的创业活动,推动人们更有效地配置和使用资源,创建更多的高科技企业,创造更多的为社会所需要的产品、知识和财富,鼓励生产性的谋利活动。
第三,从经营管理的角度来看,通过加强对上市公司的监管,提高上市公司运作的透明度,资本市场和直接融资可以促进高科技企业高标准地运作,建立科学合理的经营管理机制,提高内部效率,化解、控制和降低经营风险,最终跻身于世界优秀企业之林。
第四,从公司成长的角度来看,资本市场和直接融资既能够帮助高科技企业高起点运作,迅速进入成熟健全的发展轨道,又能够借助外部融资和公司并购等手段,帮助优秀的高科技企业实现跳跃式发展,形成合理的产业组织,并加速高新技术的扩散效应、示范效应和乘数效应,迅速带动相关产业的发展。
第五,从资金配置等角度来看,通过上市,可以为创业投资者在公司上市以前阶段投入的资金带来大量创业利润,并可以在二级市场上卖出股份,迅速套现,从而加速创业投资资金的周转,推动对创业阶段的高科技项目的投资,扩大高科技领域中研究与开发活动的资金来源,促进创业投资活动的专业化,带动创业基金和创业投资公司的发展。